Fonds in beeld: Robeco Investment Grade Corporate Bonds

Door de grote verschillen - niet alleen in risico, maar ook in rendement - binnen de obligatiemarkt is het voor fondsmanagers uiteraard van groot belang om bedrijfsobligaties kritisch te selecteren. Daarnaast is het mogelijk dat de rente op staatsobligaties stijgt, wat een negatieve invloed kan hebben op de koersen van investment-grade bedrijfsobligaties. Toch maakt dat ze niet per definitie onaantrekkelijk. De spreads die bovenop de staatsobligatierente worden betaald, liggen immers nog altijd op historisch mooie niveaus.

Wat is een spread?
De spread geeft het renteverschil weer, als vergoeding voor het extra risico van een bedrijfsobligatie ten opzichte van een staatsobligatie.

Wat is gunstig voor bedrijfsobligaties?
Het rendement op bedrijfsobligaties wordt bepaald door meerdere factoren. Wij beoordelen de markt voor bedrijfsobligaties op de (bedrijfs)fundamentals, op de waarderingen en op technicals, zoals vraag en aanbod.

• De fundamentals beoordelen we positief, omdat de economische groei robuust is, en het risico van een schuldencrisis vermindert. Daarnaast staan bedrijven er goed voor qua winstgevendheid en balansen.
• De waardering is nog steeds gunstig. Spreads zijn in Europa over de afgelopen 12 maanden niet lager geworden, en daarbij ligt de risicovergoeding die de spread is, nog steeds ruim boven waar het historisch gezien was.
• De technicals beoordelen we ook positief. Het aanbod van nieuwe obligaties is beperkt, omdat de bedrijven veel cashflows binnen krijgen en nog steeds behoudend zijn met investeringen en andere  uitgaven. De vraag blijft sterk, omdat beleggers op zoek zijn naar de extra rentevergoeding ten opzichte van staatsobligaties, en een vergrijzende bevolking belegt meer dan vroeger in obligaties dan in aandelen. Ten slotte leert de geschiedenis dat bedrijfsobligaties ook goed blijven presteren in de eerste kwartalen, nadat centrale banken beginnen met renetverhogingen.

Ontwikkelingen op de obligatiemarkt
De gemiddelde spread op eurobedrijfsobligaties is in het vierde kwartaal van 2010 licht opgelopen. Dit is van invloed op het totaalrendement van bedrijfsobligaties. Peter Kwaak, portfoliomanager Fixed Income van Robeco, geeft aan dat de invloed van spreads merkbaar is. “Per eind 2010 gaven eurobedrijfsobligaties gemiddeld een effectief rendement dat zo’n 0,5% hoger lag dan aan het einde van het derde kwartaal.” En ook in maart was de spread nog steeds hoger dan een jaar geleden. In de financiële sector stond de spread het meest onder opwaartse druk als gevolg van de onzekerheid over de euro en de problemen in Griekenland, Ierland, Portugal, Spanje en Italië. Kwaak: “De staatsobligaties van deze zogeheten PIIGS-landen noteerden een oplopende spread ten opzichte van Duits staatspapier. Hierdoor werden echter ook de spreads op bedrijfsobligaties uit die landen besmet.” De stijgende spread heeft een negatieve invloed op de koers van de bedrijfsobligaties uit die landen.

Het verwachte scenario
De fondsmanager bedrijfsobligaties houdt in 2011 rekening met dalende spreads. Hij wijst erop dat een dalende spread van een individuele bedrijfslening in de regel een afspiegeling is van de verbeterde financiële positie van een bedrijf. Veel bedrijven staan er momenteel goed voor. “Ze kunnen goed omgaan met een eventueel beperkte groei in de wereld. Dit zijn veelal bedrijven die hun best hebben gedaan om hun winstgevendheid te versterken door middel van kostenbesparingen.” En als het economische herstel verder doorzet, dan kan de winstgevendheid van bedrijven nog verder stijgen. Kwaak: “En dat is het door ons verwachte scenario: geen spectaculaire groei van de economie, ook geen double-dip, maar een voortzettende beperkte economische groei.”

Invloed van onzekerheid
Kwaak maakt een duidelijk voorbehoud voor bedrijfsobligaties uit de PIIGS-landen. De economische onzekerheid in deze landen is toegenomen en zorgt voor een stijgend risico en toegenomen spreads op de door deze overheden uitgegeven staatsobligaties. Bedrijfsobligaties van ondernemingen in deze landen worden hierdoor besmet, ook al zijn ze voor een deel internationaal actief. Tegelijk kunnen de economische problemen in deze landen ook van invloed zijn op het risico van de bedrijfsleningen, zo geeft Kwaak aan. “Het landenrisico vormt een extra bron van volatiliteit voor bedrijfsobligaties, en dit maakt ons voorzichtig met betrekking tot de PIIGS.”

Cyclische én stabielere sectoren
Om credits met een interessante risico/rendementverhouding te traceren kijken Kwaak en zijn collega’s niet alleen naar landen, maar ook naar sectoren. De voorkeur gaat onder andere uit naar ondernemingen die profiteren van de hogere groei in opkomende markten. “Dit zijn onder meer producenten van grondstoffen, bouwmaterialen en auto’s. Naast deze cyclische sectoren beleggen we ook in stabielere sectoren zoals elektriciteit (met name netwerken) en telecommunicatie”, zo legt Kwaak uit. Ook hier geldt weer: liever geen PIIGS, maar een voorkeur voor wereldwijd opererende ondernemingen met een significante exposure naar opkomende markten.